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viernes, 10 de septiembre de 2010

Observatorio semanal


EE.UU. sigue siendo el centro de atención...

Después de un verano en el que la inquietud acerca del crecimiento, especialmente en EE.UU. ha sido el tema central, los mercados estaban a la espera de lo que dijera Bernanke en la reunión de Jakson Hole. Bernanke manifestó que la Fed está dispuesta a hacer lo que sea necesario si las perspectivas de crecimiento se deterioran significativamente. Aunque señaló que la economía se ha apartado del buen camino, considera que probablemente el crecimiento vuelva a repuntar el próximo año. Los datos macro de esta semana han sido mejores de lo previsto, aunque siguen indicando una desaceleración en el 3T10. En este contexto, el Beige Book tendrá un interés especial esta semana. Se prevé que el informe indique que el consumo sigue recuperándose modestamente y que el mercado de trabajo sólo mejorará lentamente.
... mientras que los emergentes van un paso por delante

Mientras los bancos centrales de los países desarrollados han mostrado un tono de cautela en sus últimas reuniones, en las economías emergentes siguen con su política de ajuste. Así el Banco de Indonesia decidió incrementar su coeficiente de reservas al tiempo que introdujo una tercera ola de medidas para enfriar el mercado residencial. El Banco Central de Brasil, a su vez, decidió mantener los tipos de interés sin cambios en el 10,75%, cerrando así el ajuste monetario actual tras haber subido 200 pb. La próxima semana esperamos que el Banco de Corea mantenga los tipos sin cambios.




Destacados

Los bancos centrales de los países desarrollados vuelven a estar al mando

Los bancos centrales vuelven a ser el centro de atención. En general, el tono de las declaraciones del BCE fue más cauto que en agosto, más en línea con la visión de la Reserva Federal y del Banco de Japón.


El crecimiento del Pacífico Asiático continúa siendo fuerte

Los indicadores publicados esta semana contribuyeron a apaciguar los temores de una brusca desaceleración del crecimiento en el resto de Asia. El índice de gerentes de compras de China subió ligeramente en agosto.

Mercados

Los niveles alcanzados por los tipos reales y la mejora de los datos colaboran en permitir cierta normalización de los tipos de interés

La reacción alcista (puntualmente agresiva) observada en los tipos largos de la curva tanto americana como europea (15/20 p.b) debe entenderse desde el punto de vista de los niveles alcanzado por estos tras su rally bajista del mes de agosto. Indicar que dicho movimiento no sólo había respondido al incremento del riesgo cíclico sino al ajuste de las expectativas de precios. De hecho, de los 50 p.b. de corrección en los tipos nominales el pasado mes, los tipos reales sólo han contribuido a unos 12/15 p.b., siendo el resto (20/30 p.b.) una moderación de la perspectivas de precios. Ambas variables condicionan por lo tanto el alcance de la vuelta: en cuanto a tipos reales, los niveles alcanzados (por debajo del 1%) suponían mínimos similares a los de la crisis de 2008, lo cual ejercen un cierto efecto suelo (su ruptura supondría poner en precio un deterioro mucho mayor del escenario). Por su parte, las expectativas de precios no parece que vayan a encontrar mucha más excusa en los datos para seguir corrigiendo a la baja (sobre todo dad al confianza y vigilancia mostrada por la FED en que no se de un verdadero riesgo deflacionista). Bajo este punto de vista, se extraen dos lecturas: i) es probable que ya hayamos visto el suelo en los tipos ii) las correcciones ante cualquier mejora de los datos pueden incluso ser puntualmente agresivas (volatilidad a corto plazo) , pero manteniéndose siempre dentro de un perfil limitado (vuelta pero no ruptura de los niveles vistos en junio/julio).

Las bolsas aún totalmente condicionadas por los datos macro en EE.UU.

Las principales bolsas occidentales siguen a expensas de la desaceleración cíclica norteamericana y por tanto global. Pero se encuentran en unos niveles atractivos de valoración (PER 12m fw S&P 500 11,8x, EuroStoxx 50 9,4x e Ibex 35 9,7x), y salvo que los beneficios entren en una nueva senda bajista, algo que sólo ocurriría con una segunda recesión, pensamos que encuentran soportes importantes en la zona en la que han cerrado el mes de agosto. Y cada dato económico norteamericano que sale mejor de lo esperado, como el último ISM de agosto en EE.UU. desencadena subidas de más del 3%. Por tanto, y como nuestra posición es un escenario económico de recuperación lenta pero no otra recesión, creemos que las bolsas acumulan valor y que el cierre de año puede ser sensiblemente mejor que los niveles actuales. Además, y como venimos señalando, unos beneficios resistentes, unos dividendos altos, numerosas operaciones de M&A y la progresiva apertura de los mercados de crédito en países como España (emisiones de BBVA, Caixa, Popular, Sabadell,...) apuntan en esta dirección. Sin embargo el escepticismo de los inversores queda patente en que siguen sin entrar flujos de dinero claros en las bolsas occidentales.



Destacados

Los bancos centrales de los países desarrollados vuelven a estar al mando

Los bancos centrales vuelven a ser el centro de atención. Esta semana, tal como se esperaba, el BCE anunció no sólo que mantendría sus tipos, sino que también, y esto es más relevante, proporcionará liquidez al sistema a través de las subastas con full allotment "durante el tiempo que sea necesario y al menos hasta" enero de 2011. Dado que el BCE ha decidido ampliar sus LTROs a 3M con full allotment hasta diciembre de 2010, la liquidez extraordinaria está garantizada como mínimo hasta marzo de 2011. En cualquier caso, la ampliación de estas medidas ya se anticipaba en recientes declaraciones de Axel Weber, por lo que no ha sorprendido a los mercados. A pesar de que a nuestro juicio esta decisión supone una continuación de las medidas quantitative easing, el BCE lo presenta como un elemento más en el proceso de normalización de la situación de liquidez, amparándose en que su objetivo es suavizar el efecto del reemplazo de las subastas con full allotment con vencimiento a 6 y 12M. Sin embargo, esta normalización se está produciendo a un ritmo muy lento, como es evidente en el continuo diferencial entre el tipo refi oficial y el tipo Eonia, que es muy alto en comparación con niveles históricos. Además, la provisión de liquidez mediante operaciones de refinanciación (MRO y LTRO) ha permanecido en niveles muy altos en los dos últimos meses (tras el importante descenso observado cuando vencieron las primeras LTRO con full allotment a 12M). Por otra parte, aumenta la concentración de la provisión de liquidez del BCE en algunos de los países más vulnerables, lo que muestra su dependencia de dicha provisión de liquidez. El grado de apertura de los mercados de crédito a las instituciones financieras de la UEM es, por tanto, un asunto clave que conviene observar en los próximos meses.

En general, el tono de las declaraciones y de la rueda de prensa del BCE fue más cauto que en la reunión de agosto, en línea con el tono mostrado recientemente por la Fed y el Banco de Japón. En cuanto a la primera, lo más probable es que antes de hacer cambios en su política, ésta se mantenga en un modo de espera mientras evolucionan los acontecimientos. En cuanto al segundo, el BoJ ha adoptado una posición más activa mediante la ampliación de un programa especial de créditos al sistema financiero dado que los riesgos de deflación y la fortaleza del yen podrían obstaculizar la recuperación.

El crecimiento del Pacífico Asiático continúa siendo fuerte

Los indicadores publicados esta semana contribuyeron a apaciguar los temores de una brusca desaceleración del crecimiento en el resto de Asia. El índice de gerentes de compras de China, un indicador de su ciclo de producción manufacturera, subió ligeramente en agosto (al 51,7) tras tres meses consecutivos de caídas. Pero el índice se mantuvo por encima de 50, lo que sugiere que la producción manufacturera estaba todavía en expansión. El PIB de Australia en el 2T superó todas las expectativas gracias a una recuperación más rápida de las exportaciones y al fortalecimiento de la demanda interna, de manera bastante parecida a lo que hemos visto en otros PIB asiáticos. De cara al futuro, ya hay signos de un crecimiento más lento en la segunda mitad del año, como lo sugieren los indicadores mensuales de julio y agosto (por ejemplo; exportaciones coreanas y la producción industrial). Pero a nuestro modo de ver, la moderación es una transición de vuelta a una tendencia saludable tras una recuperación en forma de V muy pronunciada. Además, el ritmo de crecimiento es todavía relativamente rápido, en marcado contraste con el lento desempeño de la actividad económica observado en Japón y EE.UU.



Calendario: Indicadores

EE.UU.: comercio internacional (julio, 9 de septiembre)


Comentario: se prevé que el déficit comercial se reduzca después de aumentar en los últimos tres meses. Los últimos indicadores apoyan la visión de que habrá una contracción en el déficit comercial de julio. Sin embargo, continúa siendo probable que el déficit comercial aumente de nuevo en agosto. Repercusión en los mercados: Aunque se trata de un indicador retrasado, un dato mejor de lo previsto ayudaría a mitigar el pesimismo sobre la recuperación económica.

Alemania: exportaciones (julio, 8 de septiembre)


Comentario: tras la fuerte recuperación experimentada desde mediados del año pasado, las exportaciones alemanas han alcanzado los niveles anteriores a la crisis, recuperándose desde un descenso acumulado del 27% aproximadamente. Los datos macro de los socios principales, en especial de EE.UU., sugieren que no es probable que se pueda sostener este ritmo de crecimiento. Repercusión en los mercados: una sorpresa negativa podría suscitar inquietud acerca de una mayor desaceleración de la inicialmente prevista, ya que las exportaciones siguen siendo el motor principal de la economía alemana.

Alemania: índice de producción industrial (Julio, 8 de septiembre)


Comentario: se prevé que la producción industrial se mantendrá prácticamente sin variaciones en julio, tras haber caído de forma moderada el mes anterior. Los PMI han seguido mejorando en los últimos meses, aunque de forma más moderada que en trimestres anteriores, lo que sugiere que la recuperación de este sector se ralentiza. Repercusión en los mercados: una sorpresa muy negativa se interpretaría como un indicio de que la desaceleración de la actividad económica en la segunda mitad de 2010 podría ser más rápida de lo que sugerían los datos preliminares.

Importaciones chinas (agosto, 10 de septiembre)

Comentario: las importaciones chinas se han mantenido relativamente fuertes gracias a la demanda interna, aunque el crecimiento se está desacelerando, lo que concuerda con nuestro escenario central de un aterrizaje suave en el segundo semestre. Repercusión en los mercados: un valor por debajo de lo previsto provocaría inquietud sobre el grado de desaceleración hacia tasas más sostenibles.

México: inflación, agosto

Comentario: las cifras de la primera quincena de agosto nos dieron una pista sobre la evolución del mes: las mayores presiones sobre algunos precios agrícolas impulsarían ligeramente la inflación a/a frente a la desaceleración subyacente por la falta de presiones de demanda. Repercusión en los mercados: la atención de los mercados mundiales sobre México se debe a su relación con EE.UU., pero las sorpresas con respecto a la inflación han sido uno de los principales impulsores de las expectativas de una pausa más larga en la política monetaria y de tipos más bajos a largo plazo.

Perú: Tasa de Política Monetaria (septiembre, 9 de septiembre)

Comentario: esperamos que en su próxima reunión sobre política monetaria, el Directorio del Banco Central (BCR) suba el tipo de referencia en 50 pb, con lo que se situaría en el 3,0%. Sería la segunda vez consecutiva que el BCR subiera 50 pb desde que comenzó el ciclo de ajuste de la política monetaria el pasado mes de mayo. La retirada más rápida de los estímulos se produce en un contexto de fuerte demanda interna (+14,0% a/a en el 2T10) y de retrasos en el movimiento de la política fiscal hacia una posición más neutra.

Hecho por el BBVA